经过数年的准备与不断尝试，稳定币USDC发行商Circle再次向美国证券交易委员会（SEC）提交了IPO申请，计划在纽约证券交易所上市。然而，随着市场环境变化和公司自身战略的调整，Circle的上市计划面临不少质疑：其估值大幅缩水、收入高度依赖美国国债、且巨额分销成本侵蚀了利润，投资者对其未来前景表示担忧。
估值缩水一半，股权交换换取USDC控制权
Circle的IPO再次引发了市场的关注。在美国众议院讨论并表决稳定币监管法案的前一天，Circle向SEC提交了S-1文件，计划以“CRCL”代码上市，并聘请了摩根大通和花旗银行等知名金融机构为其提供IPO支持。这些机构此前曾是Coinbase上市的财务顾问。然而，Circle的IPO招股书并未详细披露具体的发行股数和目标股价区间。
Circle的估值自2021年与SPAC公司Concord Acquisition达成合并协议时的45亿美元起，经历了几次大幅波动。根据最新的二级市场估值，Circle的市场价值大约为50亿美元，而其在此次IPO中的目标估值区间则在40亿至50亿美元之间。这一估值相比其巅峰时期已缩水近一半。
值得注意的是，Circle在2023年通过以2.1亿美元的股票收购了Centre Consortium剩余50%的股权，获得了对USDC的完全控制权。Centre Consortium是Circle与Coinbase共同成立的合资企业，负责发行USDC稳定币。此举意味着Circle不再依赖Coinbase，而是彻底掌控了USDC的发行权。
盈利模式单一，依赖美债收益面临风险
Circle的商业模式以稳定币USDC为核心，然而，其盈利来源却高度依赖美国国债的利息收入。根据Circle提交的招股书，2024年其总收入预计为16.76亿美元，几乎所有收入都来自于USDC储备的利息收益，且这些收益主要来自于持有的美国国债。这使得Circle的收入模式面临较大风险，特别是在美联储可能降息的背景下，利息收入可能会受到压缩。
此外，Circle的分销成本也在持续攀升。2024年，Circle的净利润预计为1.56亿美元，同比下降41.8%。这一下降主要归因于分销和交易成本的大幅增加。2024年，Circle的分销成本高达10.1亿美元，占总收入的60.7%，相比2023年增长了40.4%。Coinbase作为Circle的主要分销平台，获得了USDC储备金收益的50%份额，这意味着Circle不得不将大量收入分享给Coinbase，从而进一步压缩了自身的利润空间。
多元化战略难掩盈利隐忧，投资者质疑未来潜力
为了降低对Coinbase的依赖，Circle近年来在全球范围内积极拓展合作伙伴关系，与Grab、Nubank和Mercado Libre等数字金融巨头建立了战略合作。然而，这些努力能否真正改变其收入结构并提升盈利能力，仍然需要时间验证。
业内专家对Circle的IPO计划持谨慎态度。Dragonfly Capital的合伙人Omar Kanji指出，Circle的估值过高，且核心收入驱动因素的利率已见顶，未来可能面临更大的利润压力。他认为，Circle此时的IPO更像是一次“绝望的变现尝试”，试图在大玩家进场前迅速套现。
VanEck Ventures的合伙人Wyatt Lonergan则表示，虽然稳定币市场有巨大的增长潜力，但Circle必须多元化其收入来源，避免过度依赖利息收入。他认为，随着稳定币市场的发展，发行方的利润率可能会逐渐压缩，Circle如果不能有效应对这一变化，其IPO的未来仍然不明朗。
结语：能否突破瓶颈，未来仍是未知数
虽然美国加密货币监管环境有所改善，稳定币市场的前景看好，但Circle的IPO能否成功突破当前的瓶颈，仍充满不确定性。面对估值缩水、利润压力加剧和收入结构单一等问题，Circle如何在竞争激烈的市场中建立差异化竞争力，将决定其上市后的发展前景。