在开始本文之前，不妨先从一个故事说起——或者说，是一个真实世界中反复上演的场景。
某天，一份新的「无限制关税清单」突然公布，随即引发市场恐慌。主流资产剧烈波动，山寨币率先崩盘。你原本稳健运营的低风险「挖矿」项目，收益率从令人满意的 30%，迅速下滑至接近无风险国债（T-bills）利率的水平。
你无法接受这种“利差压缩”的现实。毕竟，你原本计划依靠 30 万美元本金，每年获取 9 万美元的收益，实现半退休生活。现在，形势逼迫你做出选择：是接受低收益的现实，还是沿着风险曲线不断下探，去追求那些“看起来依然闪闪发光”的年化回报？
你选择了后者。
你将资金从蓝筹协议转移至一些不知名、但年化收益诱人的新项目；你开始尝试固定期限的高风险收益协议、甚至是 AMM 中看似稳定但实际流动性不足的策略。你开始觉得自己比市场更聪明。
在前几个星期，一切顺风顺水，你甚至庆幸自己“勇敢地”摆脱了低收益的安全资产，仿佛掌握了财富密码。
直到某天，突然一切戛然而止。
那个你倾注信任的“托管+杠杆+Layer2 包装”的超高收益基础策略项目崩溃了，你手中持有的 PT-shitUSD-27AUG2025 损失了 70%。补偿你的，是一堆几个月后被放弃的治理代币。
你意识到，这不是个例。这是熊市下的典型陷阱——当市场整体收益率压缩时，投资者开始主动加杠杆、加风险，幻想通过“聪明”的操作追回收益，却往往以更大的损失收场。
这种行为，正是加密市场中典型的“贪婪陷阱”。
风险收益的错位：熊市中的市场中性投资陷阱
许多所谓“市场中性”的投资策略，并不如表面那般安全。它们在上涨周期中可能通过结构性错配创造 alpha，但一旦进入下行周期，高风险资产往往提供的却是远低于无风险利率的回报。
换言之，你可能承担了极高的智能合约风险、流动性风险、信用风险，却只能获得比国库券还低的收益。
举个例子：
- 当前 AAVE 上 USDC 的年化收益率为 2.7%，
- 而 sUSDS 则是 4.5%。
看起来不差，但问题在于：
- AAVE 的 USDC 存款者不仅要承担智能合约风险、预言机风险、流动性风险，还面临黑天鹅式的尾部风险，
- Maker 虽然提供略高的收益率，但其背后资产组合中，也存在不小的信用敞口和潜在回撤。
当这些收益率低于风险调整后的合理回报时，它们其实并不是“机会”，而是“诱饵”。
如何评估风险调整后的收益？
在 DeFi 市场中进行收益策略选择时，应评估每种协议所面临的核心风险，并与当前的无风险利率（RFR）进行对比：
应考虑的主要风险包括：
- 智能合约风险
- 托管与平台风险
- 系统性金融风险（如清算失效、信用挤兑）
- 法律与合规风险
举例来说，曾有机构测算过，Maker 在承担其协议结构下的系统性风险后，其「合理年化补偿」应在 9.56% 左右，而现实中它的利率却只有 4.5%。这意味着，绝大多数资金提供者正在以远低于风险水平的报酬，承担不成比例的风险。
那么，加密熊市中该如何避险？
策略因人而异，但总的原则是：理性评估风险，不被表面收益迷惑。
对于中小资金投资者（<500 万美元）：
- 聚焦于链上安全性较高的项目；
- 探索一些流动性偏低但激励充足的协议；
- 关注有真实需求支持的基础策略，如稳定币交易池、短期利差交易等；
- 不要被 TVL 诱惑，更应评估协议质量与可持续性。
对于大额资金持有者（>2000 万美元）：
- 将部分资金配置至短期国债（链上 T-bills 或 TradFi OTC）；
- 静待市场回暖，而非强行“挖掘”不存在的收益；
- 寻找场外协作或协议定制化收益协议；
- 避免盲目参与高杠杆、高波动的 DeFi 协议。
如果你是 LP（流动性提供者）或代表 LP 管理资金：
- 必须将当前市场的真实风险向投资人清晰传达；
- 若当前策略不再具备 alpha，鼓励赎回是对投资者负责的表现；
- 勿将未调整的收益误认为“机会”，那可能只是别人精心布下的陷阱。
总结：回归常识，穿越周期
市场的确会周期性回暖，优秀的项目与策略仍值得关注。但在此之前，保持冷静、控制风险，远比任何短期高收益重要。加密市场对贪婪从不宽容，对耐心却常有奖赏。
如果你希望自己能在下一个周期依然“活着”，那现在的你就必须具备正确的风险收益认知，以及足够的纪律与理性。
记住，真正的高手从不在熊市中争抢“最后一个百分点”，而是静静等待那个确定性大于风险的机会再次出现。