半年之前，Strategy（前 MicroStrategy）还只是比特币世界里最响亮的“囤币代言人”，如今它已演化为金融工程的样板机。自从Michael Saylor开启“以公司为壳、以比特币为本”的策略之后，大量濒临失败的上市公司纷纷跟进，试图通过发行股票、优先股和可转债，换取比特币敞口与市值泡沫。这场看似成功的套利游戏，实则正深陷一场伪收益、股权稀释和信任透支交织的巨大泡沫。
而你——作为投资者——不是享受比特币收益的主人，而是这套机制运转的燃料。
比特币金库的神话与幻觉
Strategy 在去年底推出“21/21计划”，通过大规模发行ATM（按市场价格）股票，募集数十亿美元资金购入比特币。初看之下，这似乎是一场经典的“比特币多头信仰战”：将公司化为杠杆工具，放大BTC的资本收益。但我们若深入观察，就会发现其中隐藏的悖论：所谓“每股比特币收益”，实际上是从新股东的资金中抽取价值给老股东贴金。
新投资者以高溢价购买Strategy股票，换来“账面上的每股比特币持有量”，却并未意识到，这种收益不是来自公司经营或产品创造，而是一次次新融资所带来的暂时账面改善。每轮融资都是一次结构性的财富转移——老股东兑现筹码，新股东承担比特币价格波动与未来债务负担。
这种运作结构的本质，就是“半公开的庞氏循环”：以共识推动价格，以价格包装收益，再用收益吸引下一轮投资者进场。散户愿景是“分享比特币增长红利”，而机构的实际操作是“贩卖股权溢价套利空间”。
金融工具的虚构游戏：优先股、可转债和叙事杠杆
在半年内，Strategy推出了三种永久优先股产品：Strike（$STRK）、Strife（$STRF）和Stride（$STRD），并辅以新一轮高达数十亿美元的可转债融资。它们具有统一特征：
- 承诺8%–10%的固定股息，吸引收益型资金；
- 优先级高于普通股，保障资金安全边界；
- 部分附带转换机制，可在特定条件下换成普通股，获取潜在价格上行红利。
看似创新的金融工具，实则都是为了构造出“非稀释融资+溢价套利”的奇幻模型。在普通股股价高于净资产的情况下，公司通过ATM发行能无风险地换取比特币，再用这些资产背书更多的“比特币收益”，形成自我强化的叙事闭环。
但所有这些工具的最终兑现路径，仍需普通股投资者接盘。正如文章指出的那样，“优先股不遵循物理定律”，它们不是炼金术的产物，而是信任和叙事共识堆砌出来的金融泡影。
效仿潮的蔓延：比特币战略的“最后庇护所”
Strategy的成功引发了一场全球范围的模仿狂潮——但跟进者并非微软、苹果这样的现金牛企业，而是一些处于生存边缘的公司：
- Metaplanet（前 Red Planet Japan）：本是一家连锁经济型酒店，在营收苦撑之下突然宣布比特币战略；
- Méliuz SA：经历过1:100的反向拆股后转向比特币；
- Vanadi Coffee SA：阿利坎特一家几近倒闭的面包店与咖啡馆连锁；
- Trump Media & Technology：无任何营收基础的Meme股明星，拟打造比特币金库自救；
- Bluebird Mining Ventures Ltd：出售黄金换比特币，股价暴涨近五倍；
- H100 Group：原是一家濒危的瑞典生物公司，因Blockstream的支持而股价大涨。
这些企业的共通点，是：原主营业务已陷入困境，比特币成为最后的资本市场叙事救命稻草。它们看到了Saylor模式的财富转移能力，选择用比特币“再包装”自己的公司壳，吸引市场短期情绪，延缓死亡。
这种现象被包装为“金融创新”，实则是一次由战略性话术引导的风险转移：将企业困境掩盖在去中心化的信仰幻觉之下。
比特币的叙事扭矩与现实碰撞
Strategy与其模仿者鼓吹“比特币扭矩模型”：越多比特币→股价越高→更多融资→继续买币→收益滚雪球。但这种自反性模型忽视了三个根本问题：
1. 比特币价格不是线性上涨的，泡沫终有破裂；
2. 普通股投资者不是无限接盘侠，股价溢价不可持续；
3. 公司本身缺乏持续经营能力与现金流支持，长期靠股权融资支撑负债结构，最终将引爆偿付危机。
当下一轮比特币熊市来临，这些以泡沫融资构建资产负债表的公司将首当其冲。优先股与可转债拥有优先清偿权，普通股一旦跌破净资产，投资者将面临比特币计价下的巨大损失。而那时的Saylor与其他内部人士早已套现离场，真正承担崩盘代价的是被收割的“战略投资者”。
结语：Strategy不是策略 你才是产品
在这场比特币金库热潮中，真正的“战略对象”并非比特币、也不是公司自身，而是被故事鼓舞、被估值收割的散户投资者。Michael Saylor深知套利机会何在，他只是在利用股价与净值之间的认知差创造出无风险利润，而投资者却误以为自己参与了价值增长。
如今，“21/21计划”正在升级为“42/42计划”，ATM股票和固定收益工具轮番登场，比特币金库的金融叙事已然成为庞氏外衣下的资本幻术。你越相信它，故事就越能延续；你越投入其中，就越被系统利用。
下一次比特币熊市到来时，这套结构极可能轰然倒塌，而泡沫中的散户，将不再拥有比特币——只剩下被稀释殆尽的股份与一地鸡毛。
Strategy已经不再是比特币的守护者，而是以比特币为幌子的套利机器；比特币也不再是他们的战略核心，而是包装利润的舞台背景。真正的策略不是投资他们，而是远离他们。