2025年第三季度，链上RWA（Real-World Assets，真实世界资产）总规模已达到300亿至330亿美元，相比2024年不足100亿美元的水平，短短一年暴涨224%。这一增幅不仅刷新了市场纪录，也让整个加密行业为之侧目：RWA从最初的试验性代币化迅速迈向资产体系化，仅用两年时间就走完了过去十年DeFi生态的成长轨迹。然而，在这场资本狂欢背后，市场面临的结构性矛盾愈发显现——当机构资金带着合规清单涌入市场，当美债成为链上“无风险基准”，这一高速膨胀的生态是否能够真正解决法律权属模糊与流动性错配等潜在风险？
在300亿美元的链上RWA总量中，代币化美债（Tokenized Treasuries）占据了约70亿至80亿美元，无疑是最耀眼的明星。这类资产凭借日均超过10亿美元的链上交易量，成为RWA市场中的“流动性之王”，同时也被机构视为入场RWA的“必备通行证”。一位顶级加密基金经理坦言：“配置RWA的第一步，就是看美债占比。它就像链上的国债收益率曲线，所有信用类资产都要以它为锚定。”
美债的“锚定效应”不仅源自流动性，还得益于持续高利率环境。2024年美联储维持超过5%的基准利率后，传统金融机构开始将闲置资金转向链上美债产品。Franklin Templeton的OnChain U.S. Government Money Market Fund便是典型案例，其通过以太坊发行的代币化份额已突破15亿美元，成为首个获得SEC批准的链上货币市场基金。而Ondo Finance的OUSG产品则将美债收益与DeFi协议直接结合，用户可质押代币借贷稳定币，年化收益稳定在4.8%至5.2%，吸引超过20亿美元资金入场。
然而，美债“无风险”的标签并非无懈可击。业内律师透露：“我们最近接到三个咨询案例，都是关于‘代币持有者是否真正拥有美债所有权’的争议。”问题的核心在于，目前大部分Tokenized Treasuries采用“SPV（特殊目的实体）+托管”模式，代币本身仅代表对SPV份额的请求权，而非直接持有债券。一旦托管机构违约或遭遇司法冻结，投资者可能面临“有Token却无实物资产”的尴尬局面。
除了美债的吸引力，RWA的快速增长还得益于机构入场和基础设施的成熟。2024至2025年间，Franklin Templeton、BlackRock、State Street等资管巨头相继推出RWA产品，累计带来超过120亿美元增量资金。更重要的是，机构推动了链上基础设施的完善：KYC Token、Whitelist（白名单）、Chainlink Oracle等工具日趋成熟，现在一个合格投资人从身份认证到购买私募信贷代币，全程链上操作只需15分钟，而过去通常耗时3天。
DeFi协议对RWA的需求进一步放大了市场规模。Aave、Compound等借贷平台将RWA纳入抵押池，允许用户用代币化公司债质押借贷USDC，最高抵押率可达70%；Curve等去中心化交易所则为RWA开设专门交易对，流动性挖矿奖励吸引做市商入驻。这种“传统资产+DeFi乐高”的模式，让RWA从静态代币转变为可组合的金融积木。一位DeFi聚合器产品经理表示：“用户现在会用美债代币做‘无风险底仓’，再配置20%的高收益私募信贷，年化收益能超过8%。”
然而，市场繁荣背后潜伏着流动性错配风险。最典型的案例是一家跨境支付RWA项目：其底层资产为期限180天的贸易应收账款，却允许用户随时链上赎回。2025年6月，当市场出现恐慌情绪时，单日赎回量激增至3亿美元，远超项目持有的1.2亿美元现金储备，最终不得不暂停赎回并触发清算，导致代币价格暴跌40%。一位风险分析师指出：“这就像银行挤兑的加密版——链上即时性与线下现金流时间差，是当前RWA产品的阿喀琉斯之踵。”
链生态分化也在重塑RWA格局。以太坊凭借智能合约安全性和机构信任，占据约65%的机构资金份额，大额美债和公司债几乎全部在以太坊发行。零售市场则因高Gas费转向Polygon，小额商品代币（黄金、农产品等）规模一年内增长300%；Solana凭低延迟优势成为跨境支付RWA首选，Stellar通过与东南亚银行合作，将代币化汇款成本从传统7%降至1.2%。
与此同时，合规要求愈发严格。2025年8月，欧盟《加密资产市场监管法案》（MiCA）正式生效，要求所有RWA发行方注册为“加密资产服务提供商”（CASP），并对投资者实施严格KYC/AML审查。美国SEC则更关注代币是否属于证券，已对三家未注册的私募信贷代币发行方提起诉讼。一位RWA发行方创始人坦言：“合规成本现在占总预算30%以上，比技术开发还高。但这是机构入场的前提条件——监管越明确，资金越敢进场。”
面对当前市场环境，Dune × RWA报告提出了清晰的策略框架：产品端应设计“链上+链下”双重清算机制，如将50%赎回准备金置于智能合约，50%由银行托管；投资端以美债为风险基准，信用类资产需通过压力测试（如模拟30%赎回冲击）；合规端可采用“KYC白名单+信托优先”结构，确保代币持有者在法律纠纷中拥有优先受偿权。普通投资者也可通过Dune Dashboard监控TVL变化、大户持仓集中度（Top 10地址持有美债代币42%）及赎回频率，提前规避风险。
RWA正经历从“野蛮生长”向“体系化”转型的关键阶段。美债的锚定效应、机构资金的注入、多链生态的分工，使市场初具规模；但法律权属模糊、流动性管理脆弱仍是悬在头顶的达摩克利斯之剑。一位行业老兵评价：“2025年的RWA像极了2017年的DeFi——机会巨大，也陷阱遍地。”
未来一年，RWA市场的胜负或将取决于“法律与流动性的平衡术”：谁能率先解决“Token=所有权”的法律确权问题，谁能设计既满足即时赎回又不触发挤兑的机制，谁就能在这场高达3000亿美元的资产数字化浪潮中占据先机。对于分析师和市场新手而言，现在最重要的，不仅是追逐增长数据，更要理解数字背后的真实资产价值——在区块链世界里，脱离现实支撑的代币，最终不过是一串代码。