自2022年10月13日标准普尔500指数触及3491点的阶段性低点以来，美股开启了一轮长达两年多的强劲牛市，并于2024年2月19日攀升至6147点的历史新高。然而，自高点回落10%后，市场不禁开始思考：美股的这轮上涨周期是否已经接近尾声？抑或只是又一次短暂回调，类似于2023年7-10月、2024年4月及2024年7月的市场波动？
市场估值是否透支未来增长？
在当前市场环境下，美股主要科技公司的估值水平已达到历史高位。例如：
苹果：营收增速约5%，净利润增速约10%，但市盈率高达34倍。
微软：营收增速约12%，净利润增速约15-18%，市盈率31倍。
奈飞：营收增速约15%，净利润增速30-35%，市盈率45倍。
这些数据表明，科技巨头的估值已远远高于传统意义上的合理水平。若使用DCF模型进行估算，需假设极低的资本成本和极高的长期增长率才能得出被低估的结论。
美股上涨的三大核心动力
过去28个月的美股牛市，主要受到三大因素的驱动：
1. 生成式AI的繁荣：推动算力产业链和互联网巨头增长，如英伟达、台积电和微软直接受益。
2. 美国经济的超预期韧性：2023年以来，美国经济持续强劲，消费和就业数据保持稳定，通胀也在一定程度上受到控制。
3. 美联储降息预期：2024年市场曾普遍预期美联储将开启降息周期，这一预期推动了股市进一步上涨。
此外，国际地缘政治的不确定性也在一定程度上强化了美股作为避险资产的吸引力，资金持续流入美国市场。
当前市场风险加剧，牛市或面临挑战
然而，2024年下半年以来，市场环境已发生重大变化，美股牛市的支撑因素正面临挑战：
通胀反弹，美联储或重新加息：通胀回升可能迫使美联储调整政策，若降息预期落空，甚至转向加息，将对高估值科技股构成压力。
地缘政治风险上升：若国际局势恶化，美股难以再扮演“避风港”角色，全球资金可能转向其他避险资产，如黄金或美国国债。
AI军备竞赛加剧，企业自由现金流受挤压：2025年美国科技巨头的资本开支总额预计超过3000亿美元，其中亚马逊达1000亿美元，谷歌750亿美元，Meta 600-650亿美元。这将削弱企业的股东回报能力，并影响市场信心。
回调还是新一轮上涨的契机？
经济周期的波动是市场规律，美国经济不可能无限扩张而不经历衰退。若美联储恢复紧缩政策，同时财政刺激受限，市场或将面临更大挑战。
然而，从长期来看，生成式AI仍然是一场真实的科技革命，其影响可能超过互联网、甚至可与电力的历史性变革相提并论。因此，即便短期内美股估值过高，长期仍具有成长潜力。
资本市场的波动本质上是钟摆效应，在极端乐观与极端悲观之间摆动。估值的回归对于长期投资者来说并非坏事，反而可能提供更具吸引力的买入机会。关键在于如何在市场调整中把握长期价值，而非被短期波动所左右。