在 DeFi 的漫长进化史中，锚定资产（主要指稳定币）交易始终扮演着核心角色。尽管这一赛道因波动性低而常被忽视，但其在稳定市场、构建金融基础设施方面的重要性无可替代。如今，随着新一代协议如 Fluid DEX 和 EulerSwap 的崛起，锚定资产流动性的构建方式正在发生深刻变革，而这场转变，也可能决定未来 DeFi 生态的权力版图。
本篇文章将从历史脉络出发，带你重新理解锚定资产交易的演变路径，分析不同流动性结构的核心逻辑，并对 Fluid 和 Euler 这两位“新王候选者”进行详细剖析。同时，我们也不会忽略那些正在被边缘化的老牌项目，例如 Curve 和 Ekubo，他们或将在这场变革中彻底出局。
一、从 Uniswap 到 Curve 稳定币交易效率的第一次革命
回顾 5 年前的主网交易环境，选择极其有限。当时仅有的主流 DEX 包括早期的 Uniswap、Bancor，以及笨重、体验不佳的订单簿交易所如 EtherDelta。在这种情况下，哪怕是像 USDC/USDT 这样的锚定资产交易对，我们也只能勉强使用 Uniswap V2 池进行交换。
问题出在哪里？Uniswap V2 采用的是 x*y=k 的恒定积做市模型，它在价格极端区间上平均分布流动性。例如，一个 USDC/USDT 交易池会在 1 USDC = 0.0000000001 USDT 到 1 USDC = 10000000000000 USDT 之间分配资金。换句话说，99.9% 的流动性永远无法被有效利用。对价格高度稳定的资产来说，这无疑是巨大的浪费。
而 Curve 于 2020 年推出的 StableSwap 模型彻底改写了游戏规则。它引入了集中于锚定价格区间的定制曲线，使得流动性分布更加高效。与 Uniswap 相比，Curve 的效率提升高达 100 倍以上。这也是 DeFi 历史上第一次围绕“锚定资产交易”发生的效率革命。
此外，Curve 还引入 veCRV+CRV 激励机制，大大增强了 LP 的动力。通过将激励与锁仓挂钩，它打造了独特的治理和流动性绑定模式，并在很长一段时间内稳居稳定币交易的绝对主场地位。
二、Uniswap V3 的集中流动性结构登场
虽然 Curve 在锚定资产赛道建立起了领先地位，但 Uniswap 在 2021 年推出的 V3 却用更灵活的集中流动性设计再次刷新了上限。它允许 LP 在指定价格区间内提供资金，从而显著提升资本效率。尤其在“弱波动锚定资产”交易对（如 wstETH/ETH，LUSD/USDC）中，Uniswap V3 显得格外出色，既能提供高效率，又能在一定范围内容忍偏离锚定。
但 Uniswap V3 并非专为锚定资产设计，集中流动性结构在面对高波动资产时也会增加 LP 的无常损失风险，因此仍难以完全替代 Curve 的细分垂直优势。此时，DeFi 仍然缺乏一种能同时兼顾流动性效率与经济可持续性的方案。
三、新时代来临：Fluid 和 Euler 的“债务即流动性”范式转变
进入 2025 年，锚定资产交易迎来了第二次真正的革命。这一次的主角是 Fluid DEX 和 EulerSwap。
这两个协议都提出了一个颠覆性理念：流动性不再依赖传统 LP 或激励机制，而是通过“债务”来创造。
以 Fluid 为例，其核心机制是“智能债务金库”。用户用 ETH 抵押借出 USDC，系统则自动将该债务拆分为 USDC/USDT 的双币流动性。这意味着：
- 用户的债务被动生成了交易流动性；
- 借款人能从交易手续费中获益，从而部分抵消借款利息；
- 协议无需为 LP 提供激励，流动性却能稳定存在。
这对于长期苦于高激励成本的稳定币项目（如 GHO、FRAX、BOLD）而言无异于一次福音。只要这些资产能被用于这种“债务型流动性池”，它们就能在几乎零成本的情况下获得强大的交易对支持。
EulerSwap 也提出了类似的模式，并已在测试阶段于 USDC/USDT 上取得了显著交易量，验证了这种机制的可行性。
结论：Fluid 和 Euler 实现了“交易即借贷、借贷即流动性”的新范式。这一结构具有先天的经济可持续性，几乎无需激励补贴，极可能成为锚定资产交易的新标准。
四、传统 DEX 面临生死时刻
这种结构性转变带来的最大冲击波，将首先作用于传统的锚定资产 DEX。我们来看两个具体例子：
1. Curve：如果不变革，将彻底失去主导地位
Curve 一直是稳定币交易的中心，但如今的现实是：它已不再具备流动性效率上的领先优势，同时在手续费收入和激励模型方面也面临挑战。除非进行深度革新（如对 veCRV 模型的优化、引入基于 crvUSD 的杠杆策略、拓展波动性资产交易结构），Curve 很可能彻底被新兴模型取代。
2. Ekubo：主动挑起“价格战”却即将被反噬
Ekubo 是近期迅速崛起的 DEX，但其主要交易对为 USDC/USDT，手续费仅为 0.00005%，流动性提供者依靠高额激励生存。这种“赔本赚吆喝”的做法在短期内有效，但无法与 Fluid 或 Euler 的低成本模型抗衡。
一旦市场逐步转向债务生成流动性的结构，Ekubo 的激励策略将变得难以为继，其现有交易量也可能迅速流失。
五、下一个潜在变量：0xOrb 的野心与局限
在观察 Fluid 和 Euler 成为未来主角的同时，也值得一提的是一个尚未上线的潜在变量——0xOrb。它提出支持最多 1000 种锚定资产的超级资金池理念，旨在打通长尾稳定币的交易壁垒。
理论上，它能通过主流稳定币为核心逐步引导流动性向边缘资产扩散。但这一模型也面临显著的实现难度和基础设施风险（尤其在跨链场景下），因此更适合作为补充设施，而非主流交易核心。
六、结语：稳定币交易终将被“结构性效率”主导
随着 DeFi 生态不断成熟，单靠激励驱动的模式正逐渐走向尾声。未来稳定币交易对的流动性建设，将越来越依赖结构设计本身的经济可持续性。Fluid 和 Euler 代表了一种具有极强说服力的未来路径：通过“债务即流动性”的机制，将系统性需求转化为永续交易支撑。
而传统 DEX 若无法完成自我转型，将不可避免地被淘汰。
这场变革已经悄然开始，若你仍以为锚定资产交易只是低波动的边缘赛道，那可能要重新审视你的认知了——因为在未来，正是这条看似平静的水面下，涌动着最深层的流动性革命浪潮。