2025年7月31日，美国最大的加密货币交易所Coinbase发布了其2025年第二季度财报，尽管凭借对稳定币巨头Circle的投资实现了创纪录的盈利表现，但其核心交易业务却显现出明显疲态。尽管整体利润远超预期，Coinbase的总收入未能达到市场分析师的预测，导致其股价在盘后交易中下跌超过8%。这份看似喜忧参半的财报揭示出一个现实：Coinbase虽在加密资产生态中地位稳固，但其可持续增长依然面临多重挑战。
本季度Coinbase录得14亿美元的净利润，折合每股收益为5.14美元，远高于去年同期的3600万美元，也远远超过市场预期。这一激增主要得益于其持有的Circle Internet Group股份在后者IPO后大幅升值，带来了高达数亿美元的税前投资回报。Circle作为稳定币USDC的发行方，于6月在纳斯达克上市，成为“稳定币第一股”，上市首日暴涨超过300%，截至7月底累计涨幅超过675%，为包括Coinbase在内的早期投资者带来丰厚回报。
然而，如果撇除这笔“意外之财”，Coinbase的核心业务增长则显得平淡甚至堪忧。公司总收入从去年同期的14亿美元仅增长至15亿美元，远低于分析师普遍预期的15.9亿美元。更令人关注的是，与第一季度相比，公司总收入环比下降26%，从20亿美元锐减至15亿美元。虽然利润数字亮眼，但其背后反映的是交易所运营对市场波动高度依赖的结构性问题。
Coinbase的核心业务仍然是用户在其平台上的加密货币交易。然而，二季度其交易收入为7.64亿美元，较去年同期的7.81亿美元略有下滑。这一趋势在总交易量上并未得到印证——本季度Coinbase交易平台上的总成交额为2370亿美元，较去年同期的2260亿美元略有增长。这种“量增利缩”的背后说明，平台单位交易的收费能力出现了下降，也可能反映出用户更倾向于低手续费的交易对或产品。
Coinbase管理层将收入下滑归因于“市场波动性显著降低”。的确，加密市场历来依赖于波动性推动交易热度，无论是牛市还是熊市，只要价格剧烈变动，交易量就会上升。而当前阶段，加密货币价格整体呈现横盘震荡，投机情绪走弱，投资者更趋保守，平台自然难以获得更多交易佣金。
面对交易业务增长放缓的困境，Coinbase正在加快推进其业务多元化战略。公司表示，未来将着重发展“代币化”业务，也就是将传统金融资产（如债券、房地产权益、基金份额等）转化为可在区块链上进行结算和交易的数字代币。这种业务模式被视为将现实世界资产引入链上经济体的关键步骤，已吸引诸多传统金融机构和监管沙盒项目的注意。
在此方向上，Coinbase已与包括摩根大通（JPMorgan Chase）和PNC Bank在内的多家美国大型金融机构建立了合作关系，为其高净值客户提供数字资产交易、托管以及代币化资产清算服务。这不仅使Coinbase在交易所业务基础上拓展出“数字金融基础设施提供商”的新身份，也有望在市场波动较低的时期为公司创造相对稳定的机构收入来源。
此外，政治因素也对Coinbase的估值产生了显著影响。自特朗普在2024年竞选期间表达对加密货币和区块链技术的高度支持以来，加密行业整体情绪高涨。Coinbase的股价自年初以来已上涨超过52%，当前市值突破900亿美元，稳居全球市值最高的加密资产上市公司之一。这一政策友好环境无疑对Coinbase构成利好，但也催生了新的市场竞争格局。
不少华尔街投行和大型科技公司正借势加密政策放松的窗口期加快布局。例如，高盛已宣布将在今年底推出自己的代币化资产交易平台；摩根士丹利正在研究针对机构投资者的加密托管解决方案；甚至像亚马逊和PayPal这样的科技公司也在探索区块链支付与NFT应用。Coinbase虽然目前处于市场领先地位，但在政策利好、门槛降低的背景下，未来其市场份额可能受到更多挑战者的冲击。
值得注意的是，虽然目前政策趋势向好，但监管环境仍不稳定。围绕加密资产的合规框架仍处于立法博弈中，包括美国证券交易委员会（SEC）与商品期货交易委员会（CFTC）之间关于现货市场监管权归属的争议尚未解决。而这类不确定性，对于依赖合规业务开展国际扩张的Coinbase而言，仍是一个悬在头顶的变量。
总的来说，本季度Coinbase的财报展现出两极化特征：一方面在投资收益上取得巨大成功，短期利润表现优异；另一方面，其交易业务增长乏力，收入不及预期，反映出平台核心商业模式在当前市场环境下的脆弱性。面对加密行业竞争格局日趋激烈、监管环境日渐复杂的双重压力，Coinbase能否通过代币化与机构服务成功转型，将决定其在下一轮牛市周期中的角色定位。