2025年上半年，美股市场迎来了一波加密货币板块的上市热潮。在特朗普第二次任期内签署加密货币行政命令后，美国证券交易委员会（SEC）的监管策略由“执法优先”转向“合作导向”，并新设加密资产工作组，这一系列政策变化显著加快了优质加密资产的上市节奏。继Galaxy Digital（GLXY）、Circle（CRCL）之后，上周，加密交易所Bullish Exchange及信息服务提供商CoinDesk的母公司Bullish（BLSH）也正式登陆纽约证券交易所。
Bullish的英文含义为“看涨”，这一名字与其首日的股价表现不谋而合。上市首日，Bullish股价收涨84%，目前股价远高于IPO发行价。然而，当前股价是否仍具有投资价值，值得深入分析。潘渡认为，相较于长期持有，Bullish更适合短期交易。IPO发行价37美元，相比Coinbase估值并不算高，在近期火热的IPO市场中仍具备短期炒作空间。但截至8月19日，每股60美元的价格已反映大部分短期上涨预期。同时，随着Gemini于8月15日提交IPO申请，如果其估值更具“性价比”，投机资金可能出现轮换，对Bullish的股价产生影响。
Bullish专注于服务机构投资者的全球数字资产平台，于2025年8月13日在纽约证券交易所挂牌交易。其发行价格37美元高于最初的28-31美元区间，并超过中途提升到的32-33美元区间。此次IPO融资规模达11.1亿美元，整体估值54.1亿美元，比初始估值42亿美元提升29%。IPO发行规模为3000万股，较初始计划2030万股增加48%，认购倍数超过20倍，显示出强劲的市场热度。值得注意的是，贝莱德及ARK投资管理公司等知名机构在IPO价格区间内合计认购最多2亿美元股份，占发行量约20%，为Bullish提供了强有力的机构背书。主承销商包括摩根大通、杰富瑞和花旗等国际投行，这与Circle的IPO模式类似，其上市首日股价曾暴涨168%。
Bullish的业务结构主要由交易平台Bullish Exchange和信息服务平台CoinDesk两部分组成，形成了覆盖数字资产交易与数据服务的综合生态。Bullish Exchange在合规性方面表现突出，已在美国、德国、香港和直布罗陀等地获得监管许可，并积极申请其他地区牌照。交易系统采用全球单一订单簿模式，支持现货、期货及保证金交易，并提供流动性与结算服务。2024年，Bullish总交易量达到5467亿美元，同比增长38%，但与Coinbase 12000亿美元的交易量相比仍有明显差距。在细分市场中，Bullish的比特币和以太坊现货交易量分别为2848亿和1445亿美元，占比35%和44%，显示其在机构投资者市场中具备一定优势。交易产品数量相对有限，现货交易对约70对，永续期货45对，收入高度依赖比特币和以太坊，占总交易量82%。前五大机构客户贡献了83%的调整后交易收入和69%的现货交易量，高度集中客户结构既体现了机构定位，也带来一定依赖风险。
CoinDesk则是Bullish的信息服务板块，提供加密指数、市场数据及洞察等增值服务。指数业务通过许可费获得收入，数据业务通过订阅和服务费实现收入，洞察业务依托数字媒体平台Coindesk.com，通过广告、赞助及会议活动实现营收。2024年，Coindesk.com累计总触达超过8200万，2025年第二季度覆盖的资产管理规模达410亿美元，Consensus峰会注册人数累计超过26,000人，显示其在数字资产信息服务领域的领导力。
与行业头部平台Coinbase对比，Bullish在收入增速和利润率上仍存在差距。2024年，Bullish经调整EBITDA利润率为24%，Coinbase为53%。2025年第一季度，Bullish录得亏损，经调整利润为200万美元，同比下降50%，主要受加密货币价格下跌影响。随着二、三季度市场回暖，其盈利有望改善。截至2025年6月30日，Bullish持有逾2万枚比特币和1万多枚以太坊，市值接近30亿美元，为公司提供了重要的资产储备。
Bullish的股东和管理层背景为其发展提供了强力支持。大股东Brendan Blumer持股28.1%，他曾创办Block.One并推出EOS项目。早期投资者Peter Thiel通过Founders Fund和Thiel Capital参与注资，并担任高级顾问，为公司带来资源与关注度。CEO Thomas Farley持股3.6%，曾任纽交所集团COO和洲际交易所总裁，其传统金融经验有助于公司合规运营和机构合作。
在估值方面，Bullish可采用分部加总法（SOTP），将核心业务与持有加密货币分开考量。加密货币部分市值约30亿美元，参考市场mNAV系数1.3-1.5，企业价值约42亿美元；核心业务参考Coinbase EV/Revenue估值折价后约为20亿美元。两者合计约62亿美元，而当前市值约86亿美元，反映了IPO市场短期热情和投机情绪。Bullish的投资亮点在于机构股东背景强、资产储备充足，在加密货币价格上涨周期可能带来显著公允价值增值。风险因素包括业务集中度高、盈利波动性大以及行业竞争加剧，尤其是Gemini等新兴交易所IPO可能对Bullish估值和股价带来冲击。