Hyperliquid如今已成为去中心化金融领域不可忽视的力量，每月处理的交易量高达3750亿美元。9月5日，这家交易所突然在Discord上宣布，将推出自己的稳定币USDH。这一消息迅速引发市场关注，因为稳定币从来不仅仅是支付工具，更关乎资金流动、储备收益以及合规框架的未来。
与传统模式不同，Hyperliquid基金会并未选择由自身直接开发，而是抛出了一个社区驱动的实验。它设定了一个类似“公开竞标”的流程，任何有能力的团队都可以提交提案，由验证者投票决定谁能够成为USDH的发行方。这样的安排不仅为项目披上了一层“去中心化民主”的外衣，也在无形中挑动了巨大的利益博弈。
稳定币是整个DeFi体系的血液。谁掌握了稳定币，谁就掌握了交易所的内循环、存款的收益，以及对合规化路径的话语权。在Circle和Tether长期主导市场的背景下，Hyperliquid试图通过USDH，将流失的价值重新收回到自身生态。
目前，Circle的USDC为Hyperliquid提供了超过93%的稳定币流动性，市值约55.4亿美元。这些资金沉淀在国债和回购协议中，成为Circle的利润来源。2024年，Circle的收入高达17亿美元，其中99%来自稳定币储备带来的收益。换句话说，Hyperliquid的用户在交易时不仅缴纳手续费，还在无形中为Circle股东创造巨额回报。
这种模式在短期内无伤大雅，但从长远来看却让Hyperliquid愈发难以接受。按照10年期美国国债4.051%的收益率计算，协议每年可能错失约2.2亿美元的潜在收入。这笔资金本应反哺生态和代币持有人，却被锁定在外部平台。正因如此，Hyperliquid决定发起这场稳定币实验。
社区治理的设计让竞争迅速升温。Native Markets在公告发布后一小时就提交了提案，提出与贝莱德合作托管储备，并利用Stripe的Bridge基础设施铸造稳定币。他们承诺将储备收益一分为二：一半用于回购Hyperliquid的HYPE代币，另一半用于生态推广。如此迅速的反应引来关注，却也引发质疑——有人怀疑这是提前知情的“内线动作”。
随后，Paxos高调入局。这家老牌稳定币发行机构已为PayPal推出PYUSD，并受到纽约监管部门的严格管理。它的提案核心是合规与稳健：以现金和美国国债作为支持，将95%的收益用于HYPE回购，等于是直接向社区传递信号——如果想走安全路线，Paxos是最佳伙伴。
与此同时，Frax、Agora、Sky、Ethena等团队也纷纷加入战场。Frax主打“社区优先”，承诺将所有收益回馈生态。Agora提出净收益全额捐赠给Hyperliquid，引发人们对其动机的猜测。Sky则依托自身80亿美元的资产负债表，保证USDH收益率高于美国国债。Ethena凭借与贝莱德和Anchorage等机构的合作，展示出稳定币创新与合规的平衡路径。
这种五花八门的竞标，让Hyperliquid的Discord瞬间变成辩论场。有人质疑Native提案的提交时机，也有人指责治理规则的随意性可能伤害小团队的积极性。一位开发者甚至公开抱怨：他早前想用“USDH”代码开发稳定币，但被拒绝，如今却见到同样的代码被官方启用，感到自己被背叛。
在所有争议背后，问题的核心仍是经济逻辑。若Hyperliquid能成功将资金从USDC迁移至USDH，预计年收益可与一家中型交易所的利润相媲美。这不仅意味着HYPE持有者将迎来新的分红模式，更意味着Circle的收入可能减少10%以上。稳定币一向被包装成中性的基础设施，但这场风波揭示了真相：它们是极具盈利性的战略资源。
放眼整个行业，这一趋势并非孤例。Stripe通过Bridge平台，为任何机构提供稳定币发行的合规基础设施，甚至支持MetaMask的mUSD计划。PayPal已发行PYUSD，钱包和支付公司纷纷推出自己的品牌美元。核心诉求都是一样的：掌握内部流动性，从而留住收益。Hyperliquid只是顺势而为，将这一逻辑推向极致。
监管的阴影也不容忽视。欧洲的MiCA已正式实施，要求电子货币代币发行方获得许可证并接受严格储备管理。美国的GENIUS法案禁止稳定币直接向持有人分红，迫使市场探索回购、抵押奖励等替代方案。这意味着Hyperliquid的选择不仅是商业决策，更是对监管容忍度的一次公投。社区最终投票的结果，将揭示其是选择合规稳健，还是敢于押注创新与风险。
这场竞争的意义早已超越了USDH本身。它关乎去中心化交易所能否真正掌控自身命运，关乎治理能否在利益纷争中保持透明与公正，也关乎DeFi生态是否能摆脱对传统金融机构的依赖，找到一条可持续发展的路径。
如果Hyperliquid能推出一个既合规又有利于生态的稳定币，USDH将成为行业典范。但若治理出现瑕疵，或者稳定币机制出现问题，那么批评者会立刻抓住机会，将其视为去中心化治理脆弱性的佐证。
当下，USDH仍处于提案与讨论阶段，Discord上的争论此起彼伏。无论最终结果如何，这场稳定币权力重塑已经为DeFi未来画下了新的注脚。稳定币不再只是交易媒介，它们是生态收益的分配权、是监管博弈的前线，也是平台自我掌控的关键支点。Hyperliquid的赌局，或许会被记载为去中心化交易所历史上的转折点。