2025 年 9 月 5 日，Hyperliquid 在其官方 Discord 群组发布公告，宣布将推出原生稳定币 USDH，并同步将现货交易对手续费下调 80%。此举立即引发市场关注，多家机构争相竞标，试图成为 USDH 的发行方。参与竞标的机构包括 Sky（原 MakerDAO）、Ethena、Frax、Agora 以及 Native Markets。在这一行为直接影响到中心化稳定币发行商利益的背景下，Circle CEO 对市场喊话称「不要相信炒作」。
尽管如此，Hyperliquid 的原生代币 HYPE 在 9 月 15 日不断刷新新高，价格一度达到 53.64 美元，根据 CoinGecko 数据，其过去七天的涨幅为 7.77%。Native Markets 最终赢得 USDH 的发行权，并计划在几天内进入测试阶段，为 Hyperliquid 生态注入原生稳定币流动性。
USDH 的发行与生态闭环战略
Hyperliquid 被认为是本轮加密周期中最成功的项目之一。这个仅有 11 人的团队，人均年创收超过 1 亿美元，控制着去中心化合约市场超过 75% 的份额。根据 Defilama 数据，2025 年 8 月 Hyperliquid 收入达到 1.06 亿美元，其中永续合约交易量接近 4000 亿美元。
尽管业务规模庞大，Hyperliquid 却存在明显的弱点：平台上美元流动性高度依赖 USDC，一个由中心化机构控制、可能随时被冻结的稳定币。目前平台上约有 57 亿美元的 USDC 存款，以 4% 利率计算，每年约有 2.2 亿美元利息流向 USDC 发行方，而非生态自身。发行原生稳定币 USDH，不仅可以降低对外部稳定币的依赖，也能将利息收入重新导入生态系统，用于代币回购、基金支持或扩展市场功能。
链上投票与去中心化治理
USDH 的发行方式不同于 Circle 或 Tether 这种中心化管理模式，其储备和利息收入将通过 Hyperliquid 社区链上投票机制管理。理论上，这种治理模式公开透明，但也存在争议。目前，USDH 的关键决策由 21 位验证者掌握，这种程度的集中化引发批评：相比以太坊超过 4 万名验证者，Hyperliquid 的治理机制在防止串谋和权力集中方面仍显不足。
Native Markets 由 Hyperion（HYPE 数字资产国库公司）顾问 Max Fiege 创立，目前已获得 USDH 发行权。尽管此前没有稳定币发行记录，该团队在 Hyperliquid 测试网和主网进行了代币流动测试，显示其具备一定操作能力。
社区争议与公平性质疑
Native Markets 的提案在社区内部引发争议，主要集中在三个方面：
- 现有协议的不满：Hyperstable 稳定币协议负责人 Max 质疑 USDH 名称重新开放，认为对已投入资源并基于 USH 构建的团队不公平。他建议由 Hyperliquid 基金会内部开发以保持中立性。
- 提案公平性争议：部分用户质疑 Native Markets 的部署地址为新钱包，且在 USDH 计划公布前五小时收到资金，疑似提前获知内幕。Hyperstable 的 Max 指出提案细节异常详尽，加剧了社区对公平性的担忧。
- 潜在利益冲突：Native Markets 依赖 Stripe 的 Bridge 平台，引发对 Hyperliquid 经济自主权的担忧。Agora CEO Nick van Eck 警告，Stripe 涉及钱包、基础设施等垂直业务，可能导致 Hyperliquid 面临经济依赖风险。
值得注意的是，2025 年 3 月的 $JELLY 事件暴露了 Hyperliquid 的治理风险：面对恶意攻击，团队通过验证者投票紧急下架代币，引发社区对中心化「拔网线」操作的质疑。
链上币安的构建路径
Hyperliquid 的野心不仅仅是成为一家去中心化交易所。它从无需 KYC、零 Gas 费、链上订单簿入手，逐步构建自己的 L1 生态，并提出 Hyperliquid 改进提案（HIP）：
- HIP-1：定义原生代币标准，使项目方可以在 Hyperliquid 上发币并创建链上订单簿，为现货市场提供基础设施。
- HIP-2：参考 UniSwap 流动性策略，为代币交易提供去中心化流动性机制，无需高额做市商费用，吸引更多项目方加入。
- HIP-3：允许用户质押 100 万枚 HYPE 代币部署任意类型合约市场，包括股票、基金、债券等，从单一 DEX 转型为开放金融基础设施提供商。
从永续合约交易所起步，到 HIP 提案驱动的现货市场与流动性策略，再到 USDH 原生稳定币的加入，Hyperliquid 的发展路线显示出其打造「链上币安」的战略意图。未来，它是否能成为下一代传奇金融基础设施，将取决于 HIP 的迭代、HYPE 代币价格波动以及社区治理的实际执行效果。